Carta de Wall Street

Incentivos e anestesia

Para investirmos em países como Portugal precisamos de um retorno esperado bastante superior ao de investimentos semelhantes em países mais estáveis como a Alemanha ou os EUA.


por Pedro Ramos

Nova Iorque, julho de 2021

 

Queridas Filhas,

As organizações com melhor performance a nível mundial têm sempre um excelente sistema de incentivos que funciona eficazmente: equipas de futebol, empresas, exércitos de elite, organizações de caridade, instituições académicas, governos, entre muitos outros.

No século passado, sistemas comunistas foram tentados em algumas economias com resultados desastrosos. Uma das principais razões para o falhanço foi a falta de um sistema de incentivo eficaz. Um amigo que emigrou com os pais da antiga União Soviética diz-me dos tempos lá: «Eles fingiam que nos pagavam, e nós fingíamos que trabalhamos». Ainda me está na memoria, imagens de supermercados com as estantes vazias, enquanto os clientes faziam longas filas na rua e lutavam pelo pouco que podiam comprar.

A grande fonte de incentivos e de transmissão de informação na economia é o sistema de preços. Em economias livres, quando os preços sobem, mantendo-se os custos de produção, atraem empreendedores a investir para aumentar a oferta aos clientes. Desse modo criam involuntariamente pressão para os preços descerem de novo. Quando os preços descem, mantendo-se os custos de produção, levam à saída de alguns produtores, a começar pelos menos eficientes (algo que se vê com frequência no setor de aviação).

Um dos preços mais importantes na economia é o preço do capital: taxa de juro. Na concessão de crédito o juro corresponde à taxa ditada pelo Banco Central, acrescida de um spread que os credores exigem para compensar o risco do devedor falir e não reembolsar o crédito.

Países que se endividam em moeda que o seu banco central não emite (como é o caso de Portugal que se endivida em euros emitidos pelo Banco Central Europeu [BCE] e não pelo Banco de Portugal), também estão dependentes da avaliação de potenciais credores da sua capacidade de reembolsar a dívida. Isto foi bem patente na crise das dividas soberanas há uma década atras.

A subida da taxa de juro exigida por credores mostra que o país e o seu governo estão a perder credibilidade junto de credores. Mostra preocupação com o rumo económico e financeiro da economia desse país. Naturalmente, a primeira reação de governos nesta situação é distribuir culpa por agentes externos e impessoais, a começar por ‘especuladores financeiros’.

Mas a subida de juros, a pesar da inconveniência de curto prazo, é um sinal do mercado de que as coisas estão a virar numa direção perigosa. Isto é informação valiosa para governantes e governados. A natureza dotou o nosso corpo de um mecanismo semelhante: quando tocamos num tacho a ferver sentimos dor imediatamente, e essa dor previne que distraidamente nos queimemos mais. Da mesma forma, a subida de juros soberanos mostra problemas a nascer e a necessidade de mudança de políticas.

Atualmente na Europa, o BCE decidiu suprimir este mecanismo de mercado. Com um controlo apertado das taxas de juro, tanto de curto como de longo prazo, as taxas de juro de países europeus não refletem hoje o risco de cada país. Vejam a tabela abaixo que mostra que a atual situação é semelhante àquela que motivou a vinda da troika há 10 anos, mas com taxas de juro muito diferentes… O BCE, substitui-se aos credores privados e está a fornecedor crédito direto às economias. Dessa forma, cada país europeu está numa situação de ‘anestesia’ e não vê as consequências e julgamento dos agentes económicos sobre a sua política e solvência.

Esta perda de feedback dos mercados, pode levar muitos países a afastarem-se de uma trajetória de desenvolvimento sustentável a longo prazo e criar desequilíbrios crescentes que levarão a um ajustamento mais doloroso em anos futuros.

Os políticos não têm incentivos para resolver este problema. Dado o ciclo eleitoral, beneficiam de chutar o problema para governos futuros e deixar os desequilíbrios aumentarem, enquanto o BCE os financiar. Por seu turno, o BCE indica que não atuará até as pressões inflacionistas na zona euro estarem bem acima dos 2%.

Muitos agentes económicos, olhando para esta realidade sentem compreensível receio em investir em economias muito endividadas como a portuguesa. Não está claro como os desequilíbrios serão resolvidos no futuro. Alguns cenários podem levar a perdas elevadas para investidores como a saída de Portugal do euro, o aumento draconiano de impostos ou uma crise económica profunda.

Como investidores, temos que entender bem o contexto macroeconómico para decidir se o retorno dos investimentos protege de correções macroeconómicas mais draconianas no futuro. Na prática isto quer dizer que para investirmos em países como Portugal precisamos de um retorno esperado bastante superior ao de investimentos semelhantes em países mais estáveis como a Alemanha ou os Estados Unidos da América.